Nowelizacja z dnia 31 marca 2016 r.[i], dotycząca obowiązującej ustawy o funduszach inwestycyjnych (obecnie w pełnej nazwie – ustawa o funduszach inwestycyjnych i zarządzaniu alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi – UoFIiZAFI) wprowadziła szereg istotnych zmian na rynku towarzystw funduszy inwestycyjnych (TFI) i zarządzanych przez nie funduszy inwestycyjnych, w tym funduszy inwestycyjnych zamkniętych (FIZ).
Wprowadzane zmiany miały na celu obniżyć ryzyko generowane przez te fundusze dla inwestorów oraz ich kontrahentów oraz w większym stopniu wpłynąć na stabilność całego rynku finansowego i jego uczestników. Nowelizacja wprowadziła system skuteczniejszego monitorowania, nadzorowania i zarządzania na rynku zarządzających funduszami inwestycyjnymi, w tym także FIZ-ami, co wedle założeń ustawodawcy winno posłużyć zwiększonej ochronie inwestorów, a tym samym pogłębieniu ich zaufania do rynku. Temu miało służyć miedzy innymi nałożenie dodatkowych obowiązków informacyjnych względem Komisji Nadzoru Finansowego (KNF), zarówno na poziomie samego TFI, jak i w zakresie zarządzanych przez nie funduszy inwestycyjnych, oraz wprowadzenie w tym względzie szerszego katalogu działań wymagających raportowania.
Rozwój niepublicznych FIZ-ów w Polsce
„Liczba niepublicznych FIZów cały czas rośnie, (…) stanowią one stosunkowo najprostszą formę inwestowania kapitału pozyskanego od inwestorów spośród innych ustawowo przewidzianych typów funduszy inwestycyjnych.”
Jednym z takich obowiązków notyfikacyjnych jest obowiązek wynikający z przepisu art. 61b UoFIiZAFI, który chociaż bezpośrednio związany z grupą przepisów regulujących działalność TFI (przepis jest umiejscowiony w dziale III ustawy, poświęconym TFI), to jednak pośrednio może też wywierać niebagatelne skutki prawne w sferze funduszy inwestycyjnych, a w szczególności odnośnie niepublicznych FIZ-ów, o których mowa w art. 15 ust. 1a. UoFIiZAFI. Należy mieć na względzie, iż funduszy tworzonych w tej formie prawnej jest według statystyk prowadzonych przez KNF najwięcej na polskim rynku kapitałowym.
Historycznie rzecz ujmując, swoistą eksplozję niepublicznych FIZ-ów zapoczątkowała deregulacja ustawowa z końca 2011 roku znosząca wymóg uzyskania zgody KNF na utworzenie tego typu funduszu. Miało to pozytywny oddźwięk, bowiem przyczyniło się, i w dalszym ciągu przyczynia, do znacznego przyrostu aktywów ulokowanych w FIZ-ach, a co za tym idzie do ogólnego wzrostu rynku kapitałowego w Polsce.
Liczba niepublicznych FIZ-ów cały czas rośnie, również z tej przyczyny, iż oprócz braku wymogu uzyskania zezwolenia KNF, stanowią one stosunkowo najprostszą formę inwestowania kapitału pozyskanego od inwestorów spośród innych ustawowo przewidzianych typów funduszy inwestycyjnych.
Nowy obowiązek notyfikacyjny – istotna zmiana działalności TFI
Wydaje się jednak, iż z chwilą wejścia w życie pod koniec ubiegłego roku znowelizowanych przepisów ustawy, w tym w szczególności art. 61b UoFIiZAFI, zapoczątkowane w 2011 roku otwarcie rynku niepublicznych FIZ-ów nie będzie już od tej pory pełne i nieograniczone. Otóż, zgodnie z tym przepisem, KNF będzie mogła, pod pewnymi warunkami, wnieść sprzeciw odnośnie zamiaru utworzenia przez dane towarzystwo danego alternatywnego funduszu inwestycyjnego (AFI), a więc także niepublicznego FIZ-a. Co więcej, nowe przepisy sprawiły, iż takie same zasady obowiązują także odnośnie zamiaru przejęcia przez dane TFI danego alternatywnego funduszu inwestycyjnego, na podstawie art. 238a UoFIiZAFI. Zatem przepis ten, w pewnym sensie, wprowadza swoistą reglamentację rynku niepublicznych FIZ-ów, co może stanowić znaczący odwrót od koncepcji otwarcia tego rynku funduszy inwestycyjnych.
Otóż, zgodnie z treścią komentowanego przepisu, TFI zobowiązane jest powiadomić KNF o planowanej istotnej zmianie warunków wykonywania działalności, o których mowa miedzy innymi w art. 58a ust. 1 UoFIiZAFI, który to z kolei wymienia katalog dokumentów oraz informacji, wymaganych przez KNF na etapie ubiegania się o zezwolenie na zarządzanie alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi, a więc także niepublicznym FIZ-em, o którym mowa w art. 15 ust. 1a UoFIiZAFI. Do takich informacji, art. 58a ust. 1 pkt. 3) UoFIiZAFI w szczególności każe zaliczać informacje o funduszach, jakimi zamierza zarządzać podmiot ubiegający się o zezwolenie na pełnienie funkcji zarządzającego alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi (ZAFI), w tym TFI.
W założeniu przepis ten został zaprojektowany z myślą o nałożeniu dodatkowego obowiązku raportowego na samo TFI, a dotyczącego „istotnej zmiany” w jego działalności. Jednakże, jeśli się bliżej przyjrzeć temu przepisowi, jak i samemu katalogowi informacji wymagających powiadomienia, do których przepis ten odsyła, należy sądzić, iż ma on o wiele większe znaczenie niż mogłoby się z pozoru wydawać, gdyby poprzestać na rozpatrywaniu tego przepisu w wymiarze regulacyjnym wyłącznie odnośnie samego TFI. Otóż, w pewnych przypadkach, może on rodzić daleko idące skutki także w odniesieniu do niepublicznych FIZ-ów, o których mowa w art. 15 ust. 1a. UoFIiZAFI, ściślej zaś – w kontekście możliwości ich utworzenia przez dane TFI.
Bezpośrednie skutki w sferze tworzenia niepublicznego FIZ-a
” (…) należy uznać, iż „istotną zmianą” w kontekście działalności TFI będzie także utworzenie, ale również przejęcie przez dane TFI niepublicznego FIZ-a.”
Wnikliwa lektura przedstawionych powyżej przepisów ustawy prowadzi do wniosku, iż „istotną zmianą”, jaką wg tego przepisu TFI powinno zaraportować do KNF jest utworzenie, czy też przejęcie danego funduszu inwestycyjnego zaliczanego wg. nowej klasyfikacji do grupy alternatywnych funduszy inwestycyjnych. Wśród takich funduszy znajdują się specjalistyczne fundusze inwestycyjne otwarte (SFIO), jak również FIZ-y, zarówno publiczne, tj. takie, których certyfikaty inwestycyjne oferowane są w ramach oferty publicznej na podstawie zatwierdzonego prospektu emisyjnego oraz opisane powyżej niepubliczne FIZ-y, o których mowa w art. 15 ust. 1a UoFIiZAFI.
Wydawać by się mogło, iż skoro art. 61b UoFIiZAFI nie zawiera bezpośrednio w swej treści jakiejkolwiek wzmianki co do obowiązku zaraportowania utworzenia, czy też przejęcia niepublicznego FIZ-a jako „istotnej zmiany” działalności TFI, tak jak w przypadku SFIO czy też publicznego FIZ-a (ust. 6 tego artykułu), to w zamyśle ustawodawcy obowiązek taki w tym względzie w ogóle nie istnieje. Jednakże, po dokonaniu kompleksowej analizy przytoczonych wyżej przepisów, nie sposób zgodzić się z tak postawioną tezą z poniżej wskazanych powodów.
Po pierwsze, o czym już była mowa, art. 61 b UoFIiZAFI odsyła do katalogu informacji wymienionych w art. 58a ust. 1 pkt 3) UoFIiZAFI, a więc informacji dotyczących funduszy, jakimi zamierza zarządzać potencjalny ZAFI, a w naszym przypadku TFI. Zwrot „funduszy” oznacza, iż dotyczy to wszystkich funduszy zaliczanych przez ustawę jako AFI, a więc również niepublicznego FIZ-a.
Po drugie, żaden przepis znowelizowanej ustawy nie wyłącza z obowiązku raportowania do KNF, w trybie art. 61b UoFIiZAFI jako „istotnej zmiany” zamiaru utworzenia czy też przejęcia niepublicznego FIZ-a.
Po trzecie, nie można także dojść do takiego wniosku biorąc pod uwagę wnikliwą analizę ust. 6 wspomnianego artykułu. Otóż przepis ten do „istotnych zmian” w działalności Towarzystwa, chociaż nie bezpośrednio, lecz każe zaliczać „zmiany związane z zamiarem utworzenia przez towarzystwo specjalistycznego funduszu inwestycyjnego otwartego, funduszu inwestycyjnego zamkniętego innego niż fundusz, o którym mowa w art. 15 ust. 1a, albo subfunduszu takich funduszy”, przy równoczesnym nakazaniu stosowania w takich przypadkach reguł specjalnych, wymienionych w pkt. 1) i 2) tegoż ust. 6, a to odzwierciedlających naturę tych funduszy jako tworzonych na podstawie licencjonowania przez KNF. Analizując a contrario zapisy wspomnianego ust. 6 należy dojść do wniosku, iż skoro do SFIO oraz publicznych FIZ-ów stosuje się zapisy pkt. 1) i 2) tegoż ustępu, to do utworzenia niepublicznego FIZ-a, który jest głównym przedmiotem niniejszego opracowania, winny być stosowane ust. 2 – 5 art. 61b UoFIiZAFI. Samo zaś nakazanie stosowania przewidzianych ust. 6 tego artykułu specjalnych reguł postępowania w przypadku SFIO i publicznych FIZ-ów, ale już nie niepublicznych FIZ-ów, oznacza tylko tyle, iż przepis ten ma za zadanie ograniczyć próby tworzenia SFIO i publicznych FIZ-ów jedynie na podstawie samej notyfikacji jako „istotnej zmiany” działalności, podczas gdy ustawa wymaga dla tworzenia tego rodzaju funduszy ścisłej procedury uzyskania zezwolenia w ramach postępowania przed KNF. Jak wiemy, niepubliczne FIZ-y takiego zezwolenia nie wymagają, tak więc nie zostały one wymienione w ust. 6, ale to wcale nie świadczy o tym, iż fundusze te nie są przedmiotem zainteresowania ustawodawcy w tym względzie. Przeciwnie, biorąc pod uwagę, iż ust. 1 tego samego artykułu każe zakwalifikować jako „istotną” jakąkolwiek zmianę danych w ramach katalogu informacji wymienionych w art. 58a ust. 1 pkt 3) UoFIiZAFI, w tym w szczególności informacji o zarządzanych przez dane TFI funduszach, należy dojść do wniosku, iż zamiarem ustawodawcy nie było wyłączenie niepublicznych FiZ-ów z przymusu notyfikacji, a jedynie nakazanie stosowania specjalnych procedur takiej notyfikacji dla innych AFI.
Po czwarte, wreszcie należy wskazać na obowiązujące w tym zakresie stanowisko KNF. Otóż, w jednym z ostatnich swych pism, wydawanych w ramach kompetencji nadzorczych, co prawda szerzej nieopublikowanym, KNF wskazuje, iż w wybranych przypadkach utworzenie funduszu inwestycyjnego, a więc także niepublicznego FIZ-a będzie stanowiło „istotną zmianę” działalności TFI wymagającą notyfikacji (temat ten będzie szerzej poruszony w następnych akapitach).
W rezultacie, posiłkując się powyższą wykładnią art. 61b UoFIiZAFI należy uznać, iż „istotną zmianą” w kontekście działalności TFI będzie także utworzenie, ale również przejęcie przez dane TFI niepublicznego FIZ-a. W takim przypadku, co warte odnotowania, będą miały zastosowanie reguły przedstawione w ust. 2-5 tegoż przepisu pozwalające KNF na wyrażenie sprzeciwu dla przeprowadzenia takiej „istotnej zmiany” w postaci utworzenia nowego FIZ-a przez TFI. Ważne jest przy tym, iż do momentu upływu terminu do wydania decyzji na wyrażenie sprzeciwu lub też do wyrażenia takiego sprzeciwu, towarzystwo nie jest władne utworzyć czy też przejąć dany fundusz inwestycyjny.
Przesłanki do złożenia sprzeciwu
Przesłanki do wyrażenia przez KNF wspominanego sprzeciwu zostały określone dosyć szeroko otwierając KNF drogę do podjęcia decyzji w następujących przypadkach: (i) gdy planowana zmiana byłaby sprzeczna z przepisami prawa, (ii) prowadziłaby do wykonywania przez towarzystwo działalności z naruszeniem zasad uczciwego obrotu, w sposób nienależycie zabezpieczający interes uczestników funduszu lub (iii) w sposób niezapewniający ostrożnego i stabilnego zarządzania przez towarzystwo alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi.
Przesłanki te zbieżne są z ustalonymi w art. 23 ust. 2 i 2a UoFIiZAFI obligatoryjnymi przesłankami odmowy wydania przez KNF zezwolenia na utworzenie funduszy tzw. reglamentowanych, tj. tworzonych w formie funduszu inwestycyjnego otwartego (FIO) lub SFIO lub publicznego FIZ-a, co może jeszcze bardziej podkreślać reglamentacyjny charakter przepisu wprowadzonego niedawną nowelizacją ustawy.
Co prawda, KNF na złożenie sprzeciwu ma 1 miesiąc, jednakże termin ten może \zostać przedłużony o kolejny miesiąc, o ile przed jego upływem towarzystwo zostanie poinformowane o takim przedłużeniu.
Test istotnej zmiany działalności w kontekście utworzenia FIZ-a – interpretacja KNF
Do rozważenia pozostaje, czy każdy przypadek utworzenia, czy też przejęcia niepublicznego FIZ-a będzie stanowił „istotną zmianę” działalności danego TFI.
„Należy podzielić stanowisko KNF, iż w wypadku niepublicznych FIZ-ów, nie każde jego utworzenie przez TFI będzie stanowić „istotną zmianę”.
Zdaniem KNF, w ramach cytowanego wyżej stanowiska, TFI oceniając kwestię „istotności”, w przypadku zamiaru utworzenia każdego funduszu inwestycyjnego (a wiec także niepublicznego FIZ-a) powinno wziąć pod uwagę w szczególności okoliczność, czy posiada ono obecnie w ofercie fundusze tego typu i nowy fundusz jest jedynie rozszerzeniem oferty, czy też jest to decyzja o utworzeniu nowych typów funduszy, które nie były dotychczas zarządzane przez TFI. Według KNF przydatnym testem na „istotność” danej zmiany byłoby przeprowadzenie analizy polegającej na ocenie, czy zmiany nie pociągają za sobą znaczących zmian organizacyjnych, w tym np. zwiększenia zatrudnienia czy zaangażowania znacznych środków.
„Cechą, która zawsze podporządkuje dany tworzony lub przejmowany niepubliczny FIZ obowiązkowi notyfikacji, będzie jego unikatowość na tle działalności danego TFI, oceniana w wielu płaszczyznach.”
Należy podzielić stanowisko KNF, iż w wypadku niepublicznych FIZ-ów, nie każde jego utworzenie przez TFI będzie stanowić „istotną zmianę”. Posługując się przykładami KNF, ale sprowadzając je do płaszczyzny niepublicznych FIZ-ów, „istotna zmiana” może polegać na utworzeniu lub przejęciu funduszu nieruchomościowego lub też sekurytyzacyjnego, podczas gdy dotychczasowe fundusze zarządzane przez to TFI przyjęły politykę inwestycyjną nakierowaną na niepubliczne spółki lub na odwrót, albo też utworzeniu lub przejęciu zarządzania funduszem aktywnie pozyskującym środki od inwestorów, podczas gdy do tej pory TFI zarządzało funduszami dedykowanymi tylko jednemu inwestorowi, czy też utworzeniu funduszu z zamiarem powierzenia zarządzania częścią portfela inwestycyjnego zewnętrznemu podmiotowi zarządzającemu. Kluczowym kryterium mogłaby tu być skala tworzenia funduszy, np. jeśli towarzystwo zamierza utworzyć lub przejąć od kilku do kilkunastu funduszy w krótkim odstępie czasu, czy też planowane utworzenie lub przejęcie funduszu o znacznych aktywach przekraczających aktywa największego z funduszy zarządzanych przez dane TFI lub też aktywa łącznie wszystkich funduszy zarządzanych przez dane TFI.
Nie ma wątpliwości, iż cechą, która zawsze podporządkuje dany tworzony lub przejmowany niepubliczny FIZ obowiązkowi notyfikacji, będzie jego unikatowość na tle działalności danego TFI oceniana w wielu płaszczyznach.
Niemniej, ocena czy utworzenie danego FIZ-a mieści się w granicach „istotnej zmiany” działalności towarzystwa należy do niego samego. Tak więc, to towarzystwo jest podmiotem uaktywniającym całą procedurę notyfikacyjną ze wszystkimi jej konsekwencjami, a więc także zawieszeniem możliwości wdrożenia planowanej zmiany do czasu upływu terminu na wydanie w tym względzie decyzji przez KNF jak też, co ma o wiele poważniejsze skutki, możliwym wniesieniem przez KNF sprzeciwu w tym względzie ze skutkiem udaremniającym planowaną zmianę w postaci utworzenia czy też przejęcia niepublicznego FIZ-a przez dane TFI.
W tym miejscu może nasuwać się pytanie, czy dane TFI nie ulegnie pokusie, aby pomimo istnienia prawdopodobnych przesłanek do zaraportowania zamiaru utworzenia danego niepublicznego FIZ-a, nie uczynić tego i w ten właśnie sposób chronić swój biznes przed ingerencją aparatu administracyjnego. Jednakże, z praktycznego punktu widzenia, podobne dywagacje nie miałaby większego sensu, biorąc pod uwagę ewentualne konsekwencje, jakie przy tej okazji mogłoby ponieść TFI – podmiot licencjonowany. Trudno oto sobie wyobrazić, jak ważny interes ekonomiczny miałoby dane TFI, aby chronić projekt w postaci utworzenia lub tez przejęcia określonego funduszu, przy jednoczesnym założeniu, iż KNF niewątpliwie się temu sprzeciwi i w ten sposób narazić się na sankcje administracyjną w związku z naruszeniem prawa, o której mowa w art. 228 ust. 1c, skutkującą przecież w swej najdotkliwszej postaci cofnięciem zezwolenia na prowadzenie działalności TFI.
Inną sprawą jest, czy nawet w z pozoru nieskomplikowanych przypadkach po uprzednim zaraportowaniu przez TFI utworzenia lub przejęcia danego funduszu, KNF nie ulegnie pokusie złożenia sprzeciwu, aby w ten sposób prowadzić subiektywną politykę przeciwko danemu TFI, co także może skutecznie powstrzymywać TFI przed zaraportowaniem.
Paradoks ukrytej reglamentacji w warunkach generalnego otwarcia rynku FIZ-ów. Bezkrytyczna implementacja legislacji europejskiej
Wracając do sedna powyżej wskazanej regulacji art. 61b UoFIiZAFI, nie sposób podważyć generalnego ratio legis we wprowadzeniu jej do porządku prawnego. Oto, przepis ten, z goła bardzo techniczny, reguluje sferę organizacji TFI, przez co wydawać by się mogło, iż dotyczy on „istotnej zmiany” lecz w sferze działalności samego TFI jako takiego, tj. jego struktury, strategii prowadzenia biznesu, a przede wszystkim wymogów infrastrukturalnych i technicznych prowadzenia przezeń działalności. Jednakże, biorąc pod uwagę powyższą interpretację, okazuje się, iż przepis ten oddziałuje także w sferze ustroju funduszy inwestycyjnych, wyposażając KNF w instrument umożliwiający jej powstrzymanie procesu tworzenia, czy też przejęcia przez dane TFI określonego niepublicznego FIZ-a. Co więcej, KNF podejmując decyzję w tym zakresie, opiera się na zasadzie uznaniowości na postawie dosyć szeroko określonych przesłanek podobnych do tych, dla których KNF odmawia zgody na utworzenie FIO, SFIO lub publicznych FIZ-ów.
Takie sformułowanie powyższego przepisu w rezultacie sprawia, iż wprowadzenie go do ustawy może przynieść diametralną zmianę do polskiego porządku prawnego w kontekście tworzenia niepublicznych FIZ-ów.
Nawiązując w tym miejscu do europejskiego pierwowzoru komentowanej regulacji należy wskazać, iż obowiązek notyfikacji „istotnych zmian” w zakresie informacji dotyczących AFI jakimi dany zarządzający ZAFI zamierza zarządzać został przewidziany przez ustawodawcę europejskiego i w ten sam sposób został zastosowany do polskiego porządku prawnego przez ustawodawcę polskiego. Z literalnego brzemienia art. 10 dyrektywy Parlamentu Europejskiego i Rady 2011/61/UE z dnia 8 czerwca 2011 r. w sprawie zarządzających alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi (Dyrektywa ZAFI – AIFMD)[ii], który został implementowany do polskiego porządku prawnego właśnie w postaci art. 61b znowelizowanej ustawy o funduszach inwestycyjnych wynika, że „istotnymi zmianami” wymagającymi notyfikacji do właściwego rodzimego organu nadzoru państwa członkowskiego są konkretne informacje dotyczące AFI, którym ZAFI zamierza zarządzać, a które następnie wymienione są szczegółowo art. 7 tej dyrektywy. W ust. 2 powołanego art. 10 Dyrektywy ZAFI – AIFMD, ustawodawca europejski dozwala na złożenie sprzeciwu do proponowanych zmian. Wynika z tego, iż art. 61b UoFIiZAFI jest rezultatem bezpośredniej implementacji przepisu dyrektywy i zamierzeń ustawodawcy europejskiego. Wydaje się jednak, iż bezkrytycznie implementując do ustawy rozwiązania europejskie, ustawodawca polski zdawał się zapominać, iż wśród rodzaju funduszy inwestycyjnych będących AFI istnieje jeden ich rodzaj w postaci niepublicznych FIZ-ów, uregulowanych w art. 15 ust. 1a UoFIiZAFI, których utworzenie nie wymaga zezwolenia KNF.
Wydawałoby się rzeczą naturalną, iż biorąc pod uwagę otwarcie tego rynku funduszy inwestycyjnych w Polsce, zamiar tworzenia tego rodzaju funduszu należałoby wyraźnie wyłączyć z wymogu notyfikacji lub też przynajmniej sprecyzować warunki dla takiej notyfikacji, tak aby w ten sposób nie tworzyć opisywanej w niniejszym opracowaniu ukrytej reglamentacji tych funduszy. Dyrektywa nie zawiera wyłączeń szczególnych dotyczących pewnych rodzajów AFI, traktując je jednakowo. Jeśli zaś polski porządek prawny takie wyłączenie zawiera, oczywistym działaniem ustawodawcy byłoby implementowanie wspomnianego obowiązku notyfikacji lecz z uwzględnieniem wyjątków co do utworzenia niepublicznych FIZ-ów. Próżno jednakże szukać takiego bezpośredniego wyłączenia w przepisach polskiej nowelizacji. W tym względzie, jak zostało wskazane powyżej, rozstrzygający głos będzie pozostawał w gestii samego TFI, które analizując poszczególny przypadek zadecyduje o rozpoczęciu danej procedury notyfikacyjnej, narażając się jednakże na ewentualność poniesienia sankcji administracyjnych ze strony KNF i nie wyłączając sankcji cofnięcia zezwolenia na prowadzenie działalności.
Znamienne jest, iż w rządowym uzasadnieniu do projektu ustawy nowelizującej, nie przewidziano jakichkolwiek skutków wprowadzanego przepisu dla niepublicznego FIZ-a, wypowiadając się jedynie w kwestii przepisu art. 61b UoFIiZAFI lakonicznie, iż przepis ten oraz „przyznane (nim dla – przyp. wł.) KNF prawo sprzeciwu wobec planowanej zmiany ma na celu zapobieżenie zmianom, które – w razie ich wprowadzenia – mogłyby prowadzić do cofnięcia zezwolenia jak też zapobieżenie dokonywaniu w tym trybie zmiany zezwolenia (na prowadzenie działalności przez TFI – przyp. wł.)”[iii].
Innymi słowy, z punktu widzenia rynku niepublicznych FIZ-ów, komentowany przepis art. 61b UoFIiZAFI daje KNF możliwość, czy w to w zamierzony przez legislatora sposób czy też nie, kontrolowania rynku niepublicznych FIZ-ów. W tym też względzie można pokusić się nawet o stwierdzenie, iż w zasadzie daje on możliwość reglamentowania rynku niepublicznych FIZ-ów, otwartego przecież deregulacja ustawową z 2011 roku.
Stanowić to może istotny odwrót od niezagrożonej, wydawać by się mogło do tej pory, swobody tworzenia tego typu wehikułów inwestycyjnych w Polsce.
W ten sposób, skutkiem wejścia w życie komentowanego przepisu wraz z ostatnią nowelizacją ustawy, na rynku funduszy zamkniętych doszło do pewnego rodzaju paradoksu. Z jednej strony, co prawda tworzenie niepublicznego FIZ nie wymaga bezpośredniego zezwolenie KNF, co jest bezpośrednio zapisane w ustawie, jednakże z drugiej, ta sama KNF może powstrzymać TFI przed utworzeniem takiego funduszu poprzez wyrażenie sprzeciwu w trybie kwestionowania „istotnej zmiany” na podstawie art. 61b UoFIiZAFI.
Co pokaże praktyka
Tak jak w wielu innych przypadkach nadzoru instytucjonalnego sprawowanego przez KNF nad rynkiem funduszy inwestycyjnych, wszystko zależy od właściwego podejścia KNF w tym względzie. Przytoczone powyżej stanowisko KNF świadczy o tym, iż jest ona świadoma instrumentu, w jaki, w stosunku do niepublicznych FIZ-ów, wyposażono ją poprzez nowelizację ustawy o funduszach inwestycyjnych.
Niemniej, wszystko zależy od konkretnego przypadku i miarodajnej oceny – w pierwszym rzędzie – samego TFI, czy utworzenie danego funduszu stanowi „istotną zmianę” w jego działalności, skutkującą obowiązkiem notyfikacyjnym. W przypadku uruchomienia procedury notyfikacyjnej przez TFI, w dalszym stadium, kluczową z kolei będzie rzetelna ocena KNF, dokonującej ustaleń w tym zakresie w ramach decyzji uznaniowej, czy w danym przypadku rzeczywiście zaistniały ustawowo wskazane przesłanki do zgłoszenia sprzeciwu, niwelującego oto proces tworzenia, czy też przejęcia przez TFI danego niepublicznego FIZ.
„Otóż, nie można mieć wątpliwości, iż wdrażanie przez TFI rozwiązań odpowiadających nowym wymogom będzie pochłaniało zwiększony nakład pracy oraz wymagało poważniejszej obsługi merytorycznej ze strony TFI, a co za tym idzie poniesienia dodatkowych wydatków.”
Pozostaje kwestia najbliższej praktyki, czy przedstawione powyżej zmiany w regulacjach zakończą erę pełnego i niczym nieskrępowanego otwarcia rynku niepublicznych FIZ-ów, przyczyniającego się przecież do eksplozji tego typu funduszy na polskim rynku.
Wydaje się, iż instytucja ta, jako taka, nie będzie miała wpływu na spowolnienie wzrostu liczby tego typu funduszy na rynku polskim. Takie ewentualne przyhamowania wzrostu może mieć natomiast swoje źródło w ujęciu całościowym, biorąc pod uwagę wszystkie wymogi regulacyjne, jakie stawiane są przed TFI przez nowe przepisy, implementowane obecną nowelizacją ustawy. Otóż, nie można mieć wątpliwości, iż wdrażanie przez TFI rozwiązań odpowiadających nowym wymogom będzie pochłaniało zwiększony nakład pracy oraz wymagało poważniejszej obsługi merytorycznej ze strony TFI, a co za tym idzie poniesienia dodatkowych wydatków. To w konsekwencji może obniżyć opłacalność FIZ-ów, jako projektów inwestycyjnych w skali globalnej, kosztem innych form zarządzania powierzonym kapitałem, posługując się na ten przykład wprowadzaną tą samą nowelizacją formą alternatywnej spółki inwestycyjnej (ASI).
Na zakończenie, nie sposób nie zauważyć, iż przepis art. 61b UoFIiZAFI, przyznaje KNF narzędzie, które potencjalnie mogłoby posłużyć jej w kształtowaniu z góry założonej polityki wobec wybranych TFI, w szczególności tych mniejszych i średnich, których oferta w przeważającej części składa się z niepublicznych FIZ-ów. Mogłoby mieć to miejsce w przypadku ferowania arbitralnych decyzji w zakresie możliwości utworzenia lub też przejęcia przez dane TFI zarządzania określonym niepublicznym FIZ-em. Niemniej, biorąc pod uwagę prowadzoną do tej pory przez KNF rozsądną politykę nadzoru, należy mieć nadzieję, iż podobna sytuacja nie będzie miała miejsca. Istotnego znaczenia nabierałyby w tym kontekście również administracyjnoprawne ramy kontroli wydawanych przez nią decyzji w ramach sądownictwa administracyjnego.
[i] Ustawa z dnia 31 marca 2016 r. o zmianie ustawy o funduszach inwestycyjnych oraz niektórych innych ustaw (Dz. U. z 4 maja 2016, poz. 615),
[ii] Dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady 2011/61/UE z dnia 8 czerwca 2011 r. w sprawie zarządzających alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi i zmiany dyrektyw 2003/41/WE i 2009/65/WE oraz rozporządzeń (WE) nr 1060/2009 i (UE) nr 1095/2010 (Dz. Urz. UE L 174 z 1.07.2011, str. 1),
[iii] Uzasadnienie do projektu ustawy o zmianie ustawy o funduszach inwestycyjnych oraz niektórych innych ustaw – przyjętego przez rząd 1 grudnia 2015 r. (skierowany do Sejmu 1 grudnia 2015 r.), str. 2.
Autorem niniejszego artykułu jest radca prawny Kamil Sieczka.
