Nowa cena milczenia

Karol Szymański, Of Counsel w Kancelarii RKKW, Certyfikowany Doradca w ASO

Emitenci akcji dopuszczonych lub wprowadzonych do obrotu w ramach krajowego rynku zorganizowanego przygotowują się aktualnie na nadejście rewolucji w wypełnianiu obowiązków informacyjnych, którą przyniesie Rozporządzenie MAR[i] oraz Dyrektywa MAD[ii]. Uzyskanie pełnej skuteczności przez Rozporządzenie MAR skutkować będzie między innymi znaczącą zmianą aktualnie obowiązującego rozporządzenia Ministra Finansów w sprawie informacji bieżących i okresowych[iii]. Posługując się koniecznym uproszczeniem należy wyjaśnić, iż z polskiego systemu prawnego zniknie w niedalekiej przyszłości wykaz istotnych okoliczności oraz zdarzeń, których zaistnienie powoduje aktualizację po stronie emitenta obowiązku upublicznienia konkretnych wiadomości w trybie raportów bieżących. W efekcie spółka publiczna będzie zobowiązana do dokonania samodzielnej oceny każdej wiadomości traktującej o okoliczności lub zdarzeniu dotyczących emitenta pod kątem spełniania przez nią przesłanek właściwych dla informacji poufnej, zdefiniowanej aktualnie przez ustawodawcę krajowego w art. 154 Ustawy o Obrocie[iv]. Przy dokonywaniu powyższej czynności osoby odpowiedzialne nie będą mogły wspierać się dłużej katalogiem ukonstytuowanym w Rozporządzeniu w sprawie informacji bieżących i okresowych. Konieczność upubliczniania „informacji poufnych” stanie się bowiem podstawowym oraz co do zasady jedynym obowiązkiem informacyjnym związanym z wymogiem bieżącego upubliczniania przez omawianych emitentów wiadomości istotnych z punktu widzenia wyceny instrumentów finansowych będących przedmiotem obrotu zorganizowanego.

W kontekście sygnalizowanej rewolucji należy zwrócić uwagę na przygotowany przez Ministra Finansów projekt ustawy o zmianie Ustawy o Ofercie[v]. Genezą opracowywanego aktu normatywnego jest potrzeba wdrożenia do polskiego porządku prawnego Dyrektywy 2013/50/UE[vi]. Wśród wielu istotnych zmian wynikających z Projektu, w sposób szczególny – uwzględniając punkt widzenia emitentów – uwagę przykuwa propozycja modyfikacji art. 96 Ustawy o Ofercie[vii], traktującego o sankcjach pieniężnych za niewłaściwe wykonywanie wspomnianych obowiązków informacyjnych. I bynajmniej nie mamy w tym zakresie do czynienia z liberalizującym podejściem ustawodawcy.

Wedle projektowanego art. 96 ust. 1e Ustawy o ofercie, w przypadku niewykonania lub nienależytego wykonania przez emitenta obowiązku informacyjnego, Komisja Nadzoru Finansowego[viii] będzie mogła wydać decyzję o wykluczeniu na określony czas lub bezterminowo, papierów wartościowych z obrotu na rynku regulowanym lub nałożyć karę pieniężną do wysokości 10.000.000 zł lub kwoty stanowiącej równowartość 5% całkowitego rocznego przychodu wskazanego w ostatnim sprawozdaniu finansowym za rok obrotowy, jeżeli przekracza ona 10.000.000 zł albo zastosować obie te kary łącznie. Alternatywnie względem powyższego, jeśli możliwe okaże się określenie wysokości korzyści majątkowej osiągniętej lub straty unikniętej w wyniku wspomnianego naruszenia, Komisja może nałożyć karę w wysokości dwukrotności tejże kwoty. Co więcej Projekt przewiduje także, iż w sytuacji stwierdzenia rażącego naruszenia przez spółkę publiczną omawianych obowiązków, Komisja może nałożyć na członka zarządu lub rady nadzorczej karę finansową odpowiednio w maksymalnej wysokości 2.000.000 zł oraz 100.000 zł.

Abstrahując od oficjalnych motywów ustalenia w Projekcie przywołanych kar pieniężnych na wskazanych – istotnie wyższych niż aktualnie – poziomach, nie sposób nie zauważyć, że  przedstawiona propozycja zmiany Ustawy o Ofercie może odstraszać na wielu, również niezamierzonych przez prawodawcę, płaszczyznach. Nie jest bowiem wykluczone, że odstraszać będzie ona nie tylko od łamania prawa przez aktualnych emitentów ale również od ubiegania się o dopuszczenie akcji określonych spółek prywatnych do obrotu na rynku regulowanym. Przypuszczać przy tym można, że wielu menadżerów będzie dłużej zastanawiało się nad wyrażeniem zgody na zasiadanie w organach statutowych emitentów, bądź będzie domagało się odzwierciedlenia ryzyka związanego z omawianymi karami w wysokości pobieranego przez nich wynagrodzenia z tytułu pełnienia funkcji oraz w wysokości posiadanego ubezpieczenia D&O.

Nie sposób też uniknąć wrażenia, że propozycja nowego wymiaru sankcji finansowych odbiega od realiów polskiego rynku kapitałowego. Nałożenie kary w maksymalnej wysokości przewidzianej w Projekcie dla szeregu emitentów często bowiem będzie grozić zaburzeniem ich płynności finansowej, a nawet bankructwem. Ostatecznie poszkodowani byliby przy tym akcjonariusze emitentów, czyli  główni pokrzywdzeni naruszeniami Ustawy o Ofercie, dla ochrony których właśnie zamierza się wprowadzić tak wysokie sankcje finansowe …

Reasumując, oceniając propozycje zmian do Ustawy o Ofercie należy stwierdzić, że ich wejście w życie wymagać będzie od emitentów ekstremalnej ostrożności przy wypełnianiu obowiązków informacyjnych. Dlatego też, w praktyce, jak się wydaje, zwiększenie presji na emitentach poprzez podniesienie wysokości kar finansowych za nienależyte wypełnianie komentowanych obowiązków, może zamiast zwiększeniem transparentności rynku skutkować „szumem informacyjnym”, czyli stanem niewiele mniej pożądanym niż brak równego dostępu do informacji przez jego uczestników.